2022-04-02首創證券股份有限公司李甜露對中信出版(300788)進行研究并發布了研究報告《公司簡評報告：逆境有韌性，保持大眾圖書領先地位》，本報告對中信出版給出買入評級，認為其目標價位為35.20元，當前股價為24.12元，預期上漲幅度為45.94%。
中信出版(300788)
事件：中信出版于3月29日公布2021年年報。去年，公司實現營業收入19.22億元，同比增長1.60%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤2.42億元，同比減少14.35%；實現歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤2.12億元，同比減少16.98%；實現經營活動產生的現金流量凈額2.85億元，同比減少13.33%；加權平均凈資產收益率為12.35%。
行業環境：圖書零售尚未復蘇至疫情前，網絡渠道增長停滯，短視頻電商極低折扣擠壓利潤空間，“十四五”期間將推動圖書價格立法。
主業基本面：大眾圖書出版保持市場領先地位，圖書銷量、產量、庫存均恢復增長，印裝編輯成本增長致毛利率降低。
少兒圖書業務：中信少兒逆勢高增長，將成立“中信少兒文化集團”形成兒童成長服務體系。
數字化轉型：多元化內容產品已覆蓋紙書、電子書、有聲書、播客、短視頻、VR內容，將啟動元宇宙相關業務。
書店業態：中信書店扭虧為盈，將搭建會員制知識服務體系。
我們預計公司2022年/2023年/2024年實現營收21.0億元/23.3億元/26.1億元，對應歸母凈利潤3.1億元/3.5億元/4.1億元，對應EPS為1.6元/1.8元/2.2元。以3月30日收盤價計算PE為14.8倍/13.0倍/11.1倍。我們認為2022年公司的合理估值為22倍，對應目標價35.2元，給予“買入”評級。
中信出版于3月29日公布2021年年報。去年，公司實現營業收入19.22億元，同比增長1.60%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤2.42億元，同比減少14.35%；實現歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤2.12億元，同比減少16.98%；實現經營活動產生的現金流量凈額2.85億元，同比減少13.33%；加權平均凈資產收益率為12.35%。
行業環境：圖書零售尚未復蘇至疫情前，網絡渠道增長停滯，短視頻電商極低折扣擠壓利潤空間，“十四五”期間將推動圖書價格立法。根據開卷數據，2021年圖書零售市場總體碼洋規模986.8億，同比上升1.65%，較2019年下降3.51%，尚未恢復到疫情前水平。網店渠道增速明顯放緩，同比增長1%；實體店渠道受主題出版圖書帶動，同比上升了4.09%，但較2019年下降了31.09%。2021年線上渠道占比接近80%，短視頻電商迅速崛起，其少兒碼洋占比遠高于其他類型電商，且集中于少數品種。短視頻電商折扣低至3.9折，對其他類型電商和實體店渠道造成了沖擊，“無序價格戰”極大地擠壓了出版機構的利潤空間。在國家新聞出版署公布的《出版業“十四五”時期發展規劃》中明確提出“規范網上網下出版秩序”的要求。加強出版物價格監督管理，推動圖書價格立法，有效制止網上網下出版物銷售惡性“價格戰”，營造健康有序的市場環境。如相關法規出臺，可有效改善當前出版業的盈利困境。
主業基本面：大眾圖書出版保持市場領先地位，圖書銷量、產量、庫存均恢復增長，但毛利率下滑，印裝編輯成本增長較快。公司圖書出品業務的銷售量同比增長6.79%，生產量和庫存量則在2020年的低基數下實現雙位數增長，書店業務銷量則實現3.39%的增長。公司毛利率從40.4%下滑至35.5%。從圖書出版發行主業的成本端來看，成本占比約31%的版稅和稿酬項微增1.34%，成本占比22%的印裝費增長6.93%，成本占比13%的紙張材料費用增長0.11%，成本占比10%的編輯經費增長7.21%。費用端同比改善，公司銷售費用率同比降低了1.7pct，管理費用率同比增長了0.3pct，研發費用率同比降低了0.3oct。2021年，公司勇于突破行業困局跑贏大市，整體市場排名第一。細分領域中，經管類圖書市場占有率持續領跑市場；科普類保持市場第一；傳記類排名上升至第二位；藝術類較去年提升六位排名第六。年內出品了比爾·蓋茨的“雙碳”著作《氣候經濟與人類未來》、講述中國百年地理變遷的《這里是中國2》以及關注兒童財商培養的《小狗錢錢》等暢銷新書。
少兒圖書業務：中信少兒逆勢高增長，將成立“中信少兒文化集團”形成兒童成長服務體系。面對劇烈變化的市場環境，少兒圖書市場占有率繼續提升至3.75%，排名同比去年提升1位至第三位。中信童書全年獲得146個獎項，在科普、低幼啟蒙和精品繪本等領域已形成競爭優勢，市場排名均位居前列。2022年，公司計劃成立“中信少兒文化集團”，以中信童書為基礎，結合IP化的創意生產和標準化的內容生產，通過“端”和“場景”的打造，著力構建兒童成長服務體系。圍繞繪本、科普、文學、藝術、親子家教等條線，搭建兒童知識生產體系，研發會員訂閱式的、整合圖書/衍生品/數字產品的分齡閱讀產品體系。以原創選題為基礎，探索開展IP全版權、全產品運營業務。通過線上自媒體和會員訂閱、線下兒童主題空間的運營，打造直接面向用戶的內容和渠道能力。
數字化轉型：多元化內容產品已覆蓋紙書、電子書、有聲書、播客、短視頻、VR內容，將啟動元宇宙相關業務。公司積極應對渠道遷移、線上競爭加劇的外部挑戰，快速組建圖書自播矩陣，圖書自營收入占比達45%，累計服務用戶數達到2,050萬。公司持續發力知識類MCN運營。報告期內，MCN矩陣覆蓋全網粉絲數達3,933萬，內容視頻播放量27億次。2022年，公司計劃啟動“2022中信出版元宇宙設計大賽”，包括“虛擬形象IP設計挑戰賽”和“元宇宙故事設計邀請賽”；還將推出中信經典系列NFT產品，逐步推動NFT與出版版權體系和線下體驗深度綁定。
書店業態：中信書店扭虧為盈，將搭建會員制知識服務體系。中信書店在疫情影響下不斷創新業態，優化調整存量業務結構，拓展跨界合作輕資產項目，2021年實現扭虧為盈。機場店規模躋身頭部，年覆蓋客流4.46億人次；商務店已建立成熟模型和競爭優勢。成都興隆湖店被譽為“最美水下書店”，麥當勞融合兒童主題空間受到社會關注，獲得15個省部級和1個市區級書店獎項。郁栞文化生活公司為境內所有蔦屋書店提供全面供應鏈服務，達到了日本蔦屋書店和日販集團認可的柔性供應鏈標準。2022年，公司計劃以中信書院和中信書店為基礎，線上以中信書院大眾版和政企版為數字內容傳播界面；線下以中信書店商務線為流量入口和服務網點，輻射周邊政企客戶，并以中信書店供應鏈體系做多元化產品支撐。在中信書院和中信書店用戶打通的基礎上，進一步搭建“會員制”的知識服務體系。
投資建議：我們預計公司2022年/2023年/2024年實現營收21.0億元/23.3億元/26.1億元，對應歸母凈利潤3.1億元/3.5億元/4.1億元，對應EPS為1.6元/1.8元/2.2元。以3月30日收盤價計算PE為14.8倍/13.0倍/11.1倍。我們認為2022年公司的合理估值為22倍，對應目標價35.2元，給予“買入”評級。
證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，山西證券(002500)徐雪潔研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達95.71%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利3.43億，根據現價換算的預測PE為13.4。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有5家機構給出評級，買入評級4家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為27.11。證券之星估值分析工具顯示，中信出版（300788）好公司評級為3星，好價格評級為3.5星，估值綜合評級為3.5星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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