2022-04-26東興證券股份有限公司劉田田,常子杰,沈逸倫對(duì)歐派家居(603833)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《大家居戰(zhàn)略快速推進(jìn)，零售大宗同步發(fā)力》，本報(bào)告對(duì)歐派家居給出增持評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為114.07元。
歐派家居(603833)
事件：公司發(fā)布2021年度報(bào)告。營收204.42億元，同比+38.68%；歸母凈利潤26.66億元，同比+29.23%；扣非歸母25.10億元，同比+29.72%。其中Q4營收60.40億元，同比+20.60%；歸母凈利潤為5.52億元，同比-9.84%；扣非歸母4.97億元，同比-9.38%。
龍頭優(yōu)勢凸顯，零售大宗同步發(fā)力。
收入分渠道看，1)零售業(yè)務(wù)全年收入162.67億元，同比+40.44%；其中Q4收入48.01億元，同比+21.72%。2）大宗業(yè)務(wù)全年收入36.73億元，同比+36.94%；其中Q4收入10.38億元，同比+21.93%。
公司的網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量和經(jīng)銷商能力均領(lǐng)跑行業(yè)，在傳統(tǒng)經(jīng)銷渠道中優(yōu)勢穩(wěn)固，公司借助優(yōu)勢實(shí)現(xiàn)零售業(yè)務(wù)的增長：1）整裝業(yè)務(wù)今年已進(jìn)入發(fā)展快車道，全年接單業(yè)績超20億元，同增逾90%；2）不斷拓展品類：衣柜業(yè)務(wù)已形成規(guī)模和品牌優(yōu)勢而持續(xù)增長，品類邊界拓展到軟體、電器；3）拓展品牌矩陣：定位年輕的歐鉑麗品牌2021年收入超14億元，同增超65%，此外定位高端的鉑尼斯持續(xù)培育。大宗業(yè)務(wù)方面，公司通過代理商模式和嚴(yán)格的客戶篩選控制風(fēng)險(xiǎn)；通過加深戰(zhàn)略客戶合作、滲透精裝整家業(yè)務(wù)、發(fā)力國家配套工程等方式拓展業(yè)務(wù)。因此公司大宗業(yè)務(wù)在地產(chǎn)銷售放緩且回款壓力增大的前提下，實(shí)現(xiàn)收入增長且未面臨信用減值風(fēng)險(xiǎn)。我們認(rèn)為公司多品類生產(chǎn)效率高、成本控制力強(qiáng)，渠道統(tǒng)一營銷能力強(qiáng)，幫助公司在渠道變革中始終保持領(lǐng)先優(yōu)勢，實(shí)現(xiàn)健康、優(yōu)于行業(yè)的發(fā)展。
大家居戰(zhàn)略快速推進(jìn)，邊界拓展打開空間。
收入分品類看，1)衣柜及配套家具家品業(yè)務(wù)收入101.72億元，同比+49.53%，2021年首次將家具家品與衣柜合并統(tǒng)計(jì)。2）櫥柜業(yè)務(wù)收入75.29億元，同比+24.23%；其中Q4收入21.34億元，同比+10.50%。3）衛(wèi)浴、木門業(yè)務(wù)收入9.89、12.36億元，同比+33.72%、+60.36%，其中Q4同比+24.47%、+39.76%。
衣柜方面，門店增加77至2201家，并且在多渠道同步拓展業(yè)務(wù)；由柜類定制延伸到空間定制，以空間凈醛的環(huán)保理念提升產(chǎn)品力，推動(dòng)衣柜實(shí)現(xiàn)快速增長，同時(shí)帶動(dòng)其他柜類、木門以及家具家品迅猛增長。櫥柜方面，門店增加52至2459家，在整裝渠道發(fā)力，推進(jìn)集成廚房模式，成功把握大宗放緩后零售端的機(jī)會(huì)，維持櫥柜雙位數(shù)增長，鞏固冠軍地位。此外，木門受益于多渠道發(fā)展的拉動(dòng)實(shí)現(xiàn)高增，并持續(xù)通過發(fā)布會(huì)提升品牌力；衛(wèi)浴門店高速拓展217至805家，深入推進(jìn)全衛(wèi)定制模式并完成整裝、大宗渠道的開拓。公司自研的CAXA家居設(shè)計(jì)軟件實(shí)現(xiàn)全屋空間的融合設(shè)計(jì)和場景銷售，已應(yīng)用于全品類、全渠道超7000家門店，在營銷端助力大家居戰(zhàn)略的順利推進(jìn)。公司立足櫥柜、衣柜等品類基本盤，持續(xù)帶動(dòng)其他品類發(fā)展，拓展品類邊界，打開未來發(fā)展空間。
優(yōu)秀費(fèi)用管控能力穩(wěn)住凈利率。公司2021年毛利率31.62%，同比-3.39pct，主要由于原材料價(jià)格的上漲和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的變化。主要原材料的價(jià)格在今年均已下降或觸及高點(diǎn)開始回落，對(duì)毛利率影響整體可控。低毛利品類木門和配套品的占比提升拉低整體毛利率水平，但由于是以配套銷售為主，費(fèi)用投放需求低，因此產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的變化對(duì)于凈利率影響較小。公司銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率分別-1.00pct/-0.98ct，均實(shí)現(xiàn)下降且達(dá)到歷史新低，公司面對(duì)成本壓力體現(xiàn)出強(qiáng)大的費(fèi)用管控能力。綜合來看，2021年凈利率13.04%，同比降0.95pct，仍處行業(yè)領(lǐng)先地位。我們認(rèn)為公司費(fèi)用管控能力強(qiáng)，規(guī)模優(yōu)勢顯著，盈利能力具有較強(qiáng)韌性。
盈利預(yù)測與投資評(píng)級(jí)：我們看好公司在整裝、大宗等新渠道持續(xù)發(fā)力；并以優(yōu)勢品類櫥柜衣柜為基，持續(xù)帶動(dòng)其他品類高速發(fā)展、拓寬品類邊界。渠道創(chuàng)新與品類拓展相互促進(jìn)，推動(dòng)公司不斷成長。預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤分別為31.36、36.98、43.65億元人民幣，EPS為5.15、6.07、7.17元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為22.85、19.39、16.41倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情超預(yù)期，原材料價(jià)格上漲超預(yù)期。
證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，開源證券呂明研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值高達(dá)97.62%，其預(yù)測2021年度歸屬凈利潤為盈利27.88億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測PE為25.7。
最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有31家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)27家，增持評(píng)級(jí)4家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為161.18。證券之星估值分析工具顯示，歐派家居（603833）好公司評(píng)級(jí)為4星，好價(jià)格評(píng)級(jí)為3星，估值綜合評(píng)級(jí)為3.5星。(評(píng)級(jí)范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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