近期，興齊眼藥(300573.SZ)拋出8億元定增計劃，目前處于交易所審核階段，募投金額最大的項目是研發(fā)中心建設及新藥研發(fā)項目，而事實上這個項目的絕大部分投資是用來蓋房子，僅有少部分資金用于研發(fā)設備升級，新藥研發(fā)項目的前景也存在質疑。
在拋出本次定增之前，興齊眼藥業(yè)績連續(xù)實現(xiàn)高增長。然而，這種高增長主要是依賴壓縮費用及研發(fā)投入資本化實現(xiàn)的，難有持續(xù)性，背后不排除刻意做高利潤護航定增之嫌。
對于募投項目效益，興齊眼藥定增公告給出了極度樂觀的預期。然而，公司高管及重要股東卻在紛紛大舉減持，而且減持金額巨大，似乎對未來的前景并沒有信心。
2019年，興齊眼藥收入和凈利潤分別為5.42億元、3589萬元。
項目前景存疑
1月12日晚間，興齊眼藥發(fā)布非公開發(fā)行募資公告修訂稿，擬募資不超8億元，其中1.81億元用于單劑量生產(chǎn)線建設項目，3.92億元用于研發(fā)中心建設及新藥研發(fā)項目，2.27億元用于補充流動資金。
作為募投金額最大的項目，研發(fā)中心建設及新藥研發(fā)項目具體包括兩個項目：2.91億元用于研發(fā)中心建設項目、1.01億元用于新藥研發(fā)項目。
對于研發(fā)中心建設項目，公告表示，項目的建設期為30個月，項目將購置先進的藥物研發(fā)小試及中試所需的設備儀器，用于企業(yè)現(xiàn)有及未來新產(chǎn)品、新技術、新工藝等多方面的研究與開發(fā)，從而提升企業(yè)產(chǎn)品研發(fā)的速度和質量，加大企業(yè)研發(fā)力度。
然而，事實上，這個項目絕大部分投資將用于蓋房子，僅有少量資金用于研發(fā)設備購置。定增公告披露的項目總體投資規(guī)劃顯示，該項目投資包括三個部分：建設投資、研發(fā)中試車間建設、研發(fā)設備升級，擬投入募資資金金額分別為1.86億元、7500萬元、2961萬元。
興齊眼藥將絕大部分投資用于蓋房子，并不能提升上市公司研發(fā)實力，反而會拖累資金使用效益。
對于新藥研發(fā)項目，興齊眼藥定增公告表示，項目的目標產(chǎn)品為硫酸阿托品滴眼液，主要用于延緩兒童青少年近視進展。目前處于三期臨床試驗階段，擬使用募集資金投入1.01億元。
公告表示，公司已在國家藥品監(jiān)督管理局藥品審評中心登記相關臨床試驗信息，預計3年時間完成全部臨床階段工作、1年時間完成提交注冊申請并取得批件。這也就意味著，硫酸阿托品滴眼液至少要到2024年年末，才能拿到上市批文，短期之內難以為上市公司貢獻業(yè)績。
硫酸阿托品滴眼液申報的注冊分類為2.4類藥品，并不是真正的創(chuàng)新藥。中國臺灣、香港、新加坡、美國、英國、印度等都有阿托品緩解近視或治療近視的臨床試驗在進行，目前中國臺灣的臨床試驗已完成。
而且，國內的一些權威眼科專家對阿托品的效果和安全性持懷疑態(tài)度。復旦大學附屬眼耳鼻喉科醫(yī)院已在臨床中使用阿托品，這家醫(yī)院的醫(yī)生撰文說，低濃度阿托品眼藥水不能根治近視，只能延緩近視進展;阿托品眼藥水存在一定的副作用，部分孩子使用后可能出現(xiàn)畏光、看近模糊、面紅、發(fā)熱、口干等癥狀，濃度越高，副作用的發(fā)生率越高;低濃度阿托品眼藥水治療近視的長期的有效性和安全性仍不明確。
高增長幻象
做高利潤有利于維護股價，再融資對于股東權益的攤薄比例也就越小。
2020年前三季度，興齊眼藥實現(xiàn)營業(yè)收入4.69億元，同比增長14.46%;凈利潤5373萬元，同比增長88.21%;扣非凈利潤5231萬元，同比增長111.69%。
盡管興齊眼藥凈利潤實現(xiàn)高增長，但是從絕對金額來看并不算多，而且這還主要是依賴壓縮費用所實現(xiàn)。2020年前三季度，公司銷售費用同比下降4.03%至1.63億元，銷售費用率同比下降6.69個百分點至34.76%;管理費用同比增長5.13%至5422萬元，管理費用率同比下降1.03個百分點至11.55%。
受益于兩項費用率顯著下降，公司2020年前三季度凈利率提升4.49個百分點至11.45%，從而致使凈利潤大幅增長，遠遠高于收入增幅水平。
對于銷售費用率和管理費用率下降，興齊眼藥2020年三季報沒有做出解釋。
根據(jù)2020年中報，興齊眼藥2020上半年銷售費用同比下降27.85%至8215萬元。其中，職工薪酬從3555萬元下降至3121萬元，差旅費從3632萬元下降至2385萬元，會議費從1772萬元下降至705萬元，業(yè)務招待費從773萬元下降至531萬元。
上述費用支出均與主業(yè)密切相關。2020年前三季度，公司收入顯著增長，而這些費用卻出現(xiàn)下降，與主業(yè)變動趨勢明顯相背離，存在刻意壓縮費用粉飾利潤之嫌。
當然，興齊眼藥對此可以歸咎于新冠疫情影響。不過，公司2019年業(yè)績高增長同樣依賴于壓縮費用，而2019年完全不會受到新冠疫情因素影響。2019年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入5.42億元，同比增長25.80%;凈利潤3589萬元，同比增長162.79%;扣非凈利潤3316萬元，同比增長208.51%。公司凈利潤增長遠高于收入增速，主要受益于2019年銷售費用率同比下降4.42個百分點至40.43%，致使凈利率同比提升3.45個百分點至6.62%。
根據(jù)2019年年報，公司銷售費用中的差旅費從上年同期的6857萬元下降至6758萬元，業(yè)務招待費從1759萬元下降至1605萬元，運費從338萬元下降至287萬元。這些費用在收入顯著增加的背景下卻出現(xiàn)下滑，不能排除存在刻意壓縮費用粉飾利潤之嫌。
除了壓縮費用，研發(fā)投入資本化對于興齊眼藥業(yè)績大增同樣貢獻頗大。
2020年三季度末，公司開發(fā)支出751萬元，相比期初大增505.57%，而其2019年以前從未有過開發(fā)支出，2019年年末僅為124萬元。
開發(fā)支出形成于研發(fā)投入資本化。公司2019年研發(fā)投入5521萬元，資本化金額124萬元，占比為2.25%;2020年前三季度，公司研發(fā)費用和開發(fā)支出期間增加額分別為4829萬元、527萬元，據(jù)此計算其資本化研發(fā)投入占比為9.84%。
上面數(shù)據(jù)表明，公司2020年所采用的研發(fā)投入會計處理政策相比2019年更加激進。如果與同行龍頭進行比較的話，興齊眼藥研發(fā)投入會計處理政策同樣激進。
恒瑞醫(yī)藥(600276.SH)是A股醫(yī)藥行業(yè)龍頭，2019年和2020年前三季度研發(fā)投入分別為38.96億元、33.44億元，絕對金額遠遠多于興齊眼藥，而恒瑞醫(yī)藥將所有的研發(fā)投入均進行了費用化處理。
研發(fā)投入資本化可以增加當期凈利潤和凈資產(chǎn)。2019年和2020年前三季度，公司研發(fā)支出資本化金額分別為124萬元、527萬元，占當期凈利潤的比例分別為3.46%、9.81%。
如果沒有研發(fā)投入資本化，興齊眼藥2019年和2020年前三季度的業(yè)績高增長將打個折扣。
減持兇猛
對于上述三個募投項目，興齊眼藥定增公告僅對單劑量生產(chǎn)線建設項目給出了未來盈利預測。公告表示，單劑量生產(chǎn)線建設項目的總投資金額為1.83億元，建設期24個月，以10年預測期測算，預計內部收益率(稅后)51.96%，項目凈現(xiàn)值(稅后)9.05億元，稅后靜態(tài)投資回收期4.14年;達產(chǎn)后預計每年營業(yè)收入為19.7億元，每年凈利潤為6.37億元。
興齊眼藥2019年凈利潤僅有3589萬元。這也就意味著，在上述項目投產(chǎn)后，將再造接近18個目前體量的興齊眼藥，表明管理層對此項目前景極度樂觀。但是奇怪的是，公司高管及重要股東卻在大舉減持自家股票。
Wind資訊顯示，2019年以來，興齊眼藥高管及重要股東就開始減持自家股票，時至今日仍在減持，沒有任何增持行為。據(jù)統(tǒng)計，2019年至今，興齊眼藥高管及重要股東累計減持股份1300萬股，減持金額高達8.56億元，其1月20日收盤總市值僅82億元。
其中，控股股東的減持行為最值得關注。2020年5月13日，興齊眼藥公告稱，公司控股股東、實際控制人劉繼東計劃減持不超過75萬股，即公司目前總股本的0.91%。
2020年11月30日，興齊眼藥公告稱，實控人劉繼東的減持計劃已經(jīng)完成，期間累計減持股份30.85萬股，減持金額4848萬元。
作為最了解上市公司經(jīng)營狀況的主體，控股股東的減持行為值得高度警惕，可能是不看好未來的發(fā)展前景，或者認為當前價格嚴重高估。
《證券市場周刊》記者已經(jīng)給興齊眼藥發(fā)去了采訪函，截至發(fā)稿未收到回復。
