男裝品牌GXG母公司中哲慕尚母公司Alpha Smart Ltd(以下簡稱Alpha)近日向港交所提交上市申請文件。而Alpha背后，“站著”全球最大奢侈品集團LVMH(法國酩悅·軒尼詩-路易·威登集團，以下簡稱LV集團)。

2013年，A股上市公司森馬服飾(002563，SZ)一度擬收購中哲慕尚71%股權，交易金額近20億元，但交易最后終止。此次招股書文件顯示，LV集團旗下基金L Catterton聯合Crescent Point以28.39億元間接收購了中哲慕尚70%股權。

兩年前“嫁”入LV旗下基金

GXG品牌創立于2007年，但真正被資本市場廣泛關注，要從2013年說起。2013年6月，森馬服飾公告稱，擬向中哲集團、楊和榮、余勇、朱召國、屠光君、毛春華購買中哲慕尚的71%股權，交易完成后，中哲慕尚將成為森馬服飾的控股子公司。

森馬服飾當時介紹，中哲慕尚旗下擁有“GXG”、“gxg.jeans”品牌，在全國的主流百貨及購物中心開設約1200多家零售門店，并在萬達、銀泰、大洋百貨、新世界百貨等主要連鎖百貨男裝同類品牌銷售中均排名前三。2012年，中哲慕尚凈資產2.72億元，營業收入13.98億元，凈利潤2.06億元。森馬服飾擬收購71%股權的對價，預計為19.8億元至22.6億元。

但這一收購最終未能成行，其中的一個重要原因，是市場對于GXG品牌含金量的不認可，對GXG是“假洋牌”的質疑聲不絕于耳。當初森馬服飾披露公告后，公司股價也曾遭遇投資者“用腳投票”。2014年1月初，森馬服飾稱，公司與轉讓方未能就股權轉讓協議具體條款達成一致，購買股權框架協議解除。

但中哲慕尚并未放棄尋找金主。招股書顯示，2016年1月，大股東楊和榮通過旗下Updragon公司，成立了Alpha，又由Alpha收購了中哲慕尚70%股權。此后，兩家私募股權公司L Catterton及Crescent Point分別持股73%及27%成立了一家公司Glorious Cayman，后者通過一家全資子公司收購了Alpha 100%股權(持有中哲慕尚70%股權)，現金代價為28.39億元，款項于2016年10月結清。按此計算，中哲慕尚100%股權估值為40.46億元。

而間接持有Alpha73%股權的L Catterton，背后就是大名鼎鼎的LV集團。L Catterton成立于1989年，預計旗下管理資產總額將超過140億美元。官網顯示，L Catterton目前的投資組合中囊括了145家企業，并且已經從65家企業中成功退出。

2017年6月，Alpha又收購了中哲慕尚其他股東持有的30%股權，現金代價為2.65億元，而這部分股東又認購了Glorious Cayman1.4億股的股份。在這一系列安排和挪騰后，擬上市的Alpha，持有了中哲慕尚100%股權。

業內：服裝行業整體低迷

作為一家投資機構，L Catterton投資Alpha的目的自然是為了回報率。那么，Alpha此次赴港上市，能為投資者帶來理想的回報嗎?

近年來，Alpha的業績增長速度在行業內尚可，公司收入從2015年的27.13億元增長至2017年的35.10億元，凈利潤從2015年的3.45億元增長至2017年的4.22億元。而此前的資料顯示，2012年公司營業收入13.98億元，凈利潤2.06億元。五年時間，公司營收是此前的近3倍，凈利也已翻番。

僅按照凈利潤來看，森馬服飾擬收購Alpha時，按照2012年的凈利潤，市盈率約14倍;L Catterton收購時，按照2015年的凈利潤，市盈率約12倍;那么，此次赴港上市，公司會取得怎樣的估值?

實際上，目前服裝行業正處在低谷期。時尚咨詢機構No Agency創始人唐小唐對《每日經濟新聞》記者表示，“經濟和零售整體增長放緩，伴隨而來的是服裝行業整體低迷，且中國市場太過分散，也沒有大的集團和基金來整合，不看好品牌服裝的未來前景。”

根據灼識咨詢的資料，Alpha 2017年在中國時尚男裝市場的占有率約為3.23%。截至2018年6月30日，公司線下有2213家零售店，包括708家自營店、538家合伙店及967家經銷店。

不過，從上市文件來看，從2018年開始，公司開店的速度明顯降了下來。2015~2017年，公司一直在快速開店，比如2017年開店556家，關店336家;但在2018年上半年，公司開店135家，關店238家，凈減少了103家。

上市主要目的是還債

與此同時，Alpha的債務在迅速上升。資產負債表顯示，2017年，公司“非流動負債”一欄中增加了“計息銀行及其他借款”13.21億元，2018年上半年這一數字增至13.38億元。此次赴港上市，公司坦言，排在第一位的上市目的就是“償還債務”，其余依次為品牌收購、門店升級、建造物流中心及補充營運資金等。

要知道，在2016年，公司總負債僅為14.39億元，凈資產則為10.07億元;到了2017年，總負債猛增至31.93億元，凈資產變為負值，為負2.3億元。

為何負債出現了這樣的變化?Alpha稱，2017年9月，公司從花旗銀行香港分行等12家機構取得最多共計2.26億美元的銀行融資。為了獲得這筆融資，公司股本權益已經被抵押。這筆貸款將在2022年到期，但如果L Catterton及其管理基金不再擁有公司30%以上的權益或不再是第一大股東，則貸款立刻到期。

那么，這筆突然增加的債務，是用來做什么的呢?公司稱，截至2018年6月30日，已根據該融資提取全部款項，借款所得款項已“用作擴大資本架構”。公司預期將使用IPO所得款項凈額償還部分貸款。

為調整資本結構上市，需要大額貸款，而不惜使公司報表呈現資不抵債的狀況;而上市的主要目的之一又是為了償還這筆貸款。這是為何?為了解詳情，記者9月4日~5日多次致電公司公開電話，但一直無人接聽。