華西證券股份有限公司戚舒揚,金兵近期對江河集團(601886)進行研究并發布了研究報告《幕墻訂單增速亮眼，BIPV放量在即》，本報告對江河集團給出買入評級，當前股價為9.21元。

(資料圖)

江河集團(601886)

事件概述。公司發布23H1經營數據公告，23H1公司建筑裝飾板塊累計中標額113億元（項目數量404個，同比+11%），同比-7%，其中幕墻系統中標額76億元（中標數量84個，同比+22%），同比增加9%，內裝系統中標額37億元（中標數量320個，同比+8%），同比-28%。

項目獲取能力增強，23Q2幕墻項目中標額同比+74%。拆分23Q2來看，合計中標金額64億元（中標數量224個，同比+8%），同比增加5%，其中幕墻系統23Q2中標額45.77億元（中標數量49個，同比+88%），同比+74%；內裝23Q2中標額18.25億元（中標數量175個，同比-4%），同比-47%。23Q2幕墻中標金額和數量占比顯著提高，我們認為是基于公司2022諸多的標桿項目如杭州恒隆廣場項目、科大訊飛(002230)北京總部、西安咸陽機場等樹立更加優異的行業口碑，行業龍頭效應顯著；23Q2內裝訂單中標金額同比下降的原因主要系公司加大對內裝業務的客戶風險管控，針對重大風險客戶公司已不再承接其項目。公司優選非房客戶，如在5月中標山西杏花村汾酒廠裝修工程項目，中標金額合計為1.04億元（約占公司2022年度收入的0.58%）。

23H1BIPV項目訂單已超22年全年，光伏業務加速。上半年公司累計承接BIPV項目約9.5億元，同比+55%（去年同期6.13億元），并超過2022年全年約8.5億元中標金額；按照公司一季度經營數據披露，在今年項目來源上，到23Q1已承接的幕墻項目中有約7.16億元工程按業主要求增加光伏，我們認為公司在去年落地的北京工人體育場改造復建項目、在建的臺泥杭州環保科技總部等標桿項目是客戶增加光伏的重要因素之一。BIPV作為公司轉型業務之一，2022年BIPV營收1.72億元，貢獻毛利4300萬元，毛利率達25.21%，比傳統建筑裝飾高9.08pct，附加值以及壁壘高。我們認為2023年隨著公司江河光伏建筑在湖北省浠水縣投資建設300MW光伏建筑一體化異型光伏組件柔性生產基地投產后，公司的產能將進一步釋放，并且公司生產的異型光伏組件業務能夠與既有的幕墻業務產生協同效應。

現金流回款得到改善，23Q1收現比提升顯著。公司2022年實現回款185.83億元，高于營收5.27億元，收現比103%；23Q1該數據進一步提升，回款42.66億元，高于營收8.47億元，收現比125%，同比提升2pct，據公司年報主要系公司重視并且狠抓現金流，強化工程結算和回款的時效性。與此同時，為緩解公司上下游合作伙伴資金壓力，公司也加大了現金支付力度，是現金流量凈額為負的主要原因。

戰略縱深擴大，產能擴張以匹配訂單增速。據公司年報，截止到2022年底，公司已推進成都、武漢、濟南的新產業基地建設，其中成都江河幕墻西部新產業基地全面投入使用、華中總部基地一期廠房主體完工、濟南北方總部綠色智能制造基地一期封頂，新基地的建設有效匹配公司后續不斷增長的訂單需求。此外，我們認為上述三大區域總部基地與北京、上海、廣州基地共同夯實了五大核心發展基地（東西南北中）的重要戰略定位，為公司在幕墻和裝飾領域的領先定位持續鞏固。

投資建議

我們維持2023-2025年預測，預計實現營業收入216.11/255.63/282.91億元，歸母凈利潤6.33/8.10/10.38億元，EPS0.56/0.71/0.92元，對應7月31日9.21元收盤價16.5/12.88/10.05xPE。維持“買入”評級。

風險提示

需求不及預期，成本高于預期，異型光伏組件投產不及預期，系統性風險。證券研究報告發送給東方財富(300059)信息股份有限公司。版權歸華西證券(002926)所有，請勿轉發。p1

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，國泰君安(601211)韓其成研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為61.85%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利6.13億，根據現價換算的預測PE為17.02。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有6家機構給出評級，買入評級6家；過去90天內機構目標均價為11.76。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，江河集團（601886）行業內競爭力的護城河一般，盈利能力較差，營收成長性一般。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率、經營現金流/利潤率。該股好公司指標2星，好價格指標2星，綜合指標2星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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